Une évolution récente dans le domaine de la notation de crédit pourrait signaler des progrès importants dans la résolution de l’un des défis les plus insolubles du financement mondial du développement. Le défi est de savoir comment les pays peuvent gérer les périodes de tensions aiguës liées à la dette sans être poussés prématurément vers le défaut de paiement.
Le système actuel peut décourager les pays confrontés à de graves difficultés financières de rechercher un allègement temporaire de leurs liquidités, car cela pourrait déclencher des réactions du marché qui aggraveraient les conditions d’emprunt. Les retards dans la recherche de soutien peuvent, à leur tour, aggraver l’instabilité financière.
Mais Fitch Ratings, l’une des trois principales agences de notation de crédit au monde, a révisé ses critères de notation souveraine. Il s’agit du cadre analytique permettant d’évaluer la solvabilité d’un pays.
À première vue, le changement concerne une question technique étroite : lorsque les pays peuvent suspendre temporairement le remboursement de leurs obligations sans être traités comme étant en « défaut ».
Mais les implications pourraient être plus importantes. Cela est particulièrement vrai pour les marchés émergents et les économies en développement qui sont très exposés aux chocs extérieurs, à un espace budgétaire limité et à un lourd fardeau de la dette.
Au cœur de la révision se trouve un problème de longue date sur les marchés de la dette souveraine : la tendance des cadres de notation à traiter les difficultés de paiement temporaires comme le signe d’une incapacité plus profonde à rembourser la dette au fil du temps.
Dans la pratique, cela a souvent découragé les pays de rechercher une aide rapide en période de perturbation extérieure. Cela est vrai même lorsque le problème sous-jacent est une pression financière à court terme plutôt qu’une incapacité à rembourser la dette dans le temps.
Cette dissuasion est devenue particulièrement visible pendant la pandémie. Bien que l’Initiative de suspension du service de la dette du G20 ait offert un allégement temporaire des liquidités aux pays éligibles, peu d’entre eux ont cherché à obtenir un traitement comparable de la part des créanciers privés. L’une des raisons était la crainte que cela puisse avoir un certain nombre de conséquences négatives. Ceux-ci comprenaient :
déclencher des dégradations de notes souveraines, ce qui peut signaler un risque financier accru pour les investisseurs
augmentation des coûts d'emprunt
être exclus de certains marchés internationaux de prêt et d’investissement.
Ces craintes ont pris le pas sur les intentions des mesures : offrir un répit à court terme.
La révision de Fitch signale un changement prudent dans cette logique. L'agence clarifie désormais les circonstances dans lesquelles les reports de paiement limités et fondés sur des règles ne peuvent pas être traités comme des défauts. Ce changement reflète une reconnaissance croissante du fait qu’un allègement temporaire des liquidités, lorsqu’il est étroitement structuré et gouverné de manière transparente, ne constitue pas nécessairement automatiquement un événement de crédit négatif.
Ce qui change reste modeste. Cela suggère néanmoins que les marchés de la dette souveraine commencent à trouver des moyens de distinguer les tensions financières temporaires des problèmes de solvabilité plus profonds. Cela permettra aux pays de gérer les chocs avant qu’ils ne dégénèrent en épisodes de restructuration complète de la dette.
Cela est important car les défauts désordonnés et les restructurations prolongées peuvent entraîner des coûts économiques et sociaux majeurs. À leur tour, ces facteurs peuvent entraver les investissements et stopper le développement et la croissance, en particulier dans les économies émergentes et en développement.
La révision de Fitch a été motivée en partie par les propositions avancées par la Coalition de Londres. Il s’agit d’un groupe informel de créanciers privés et d’acteurs officiels réuni par le gouvernement britannique en 2025. Il a plaidé pour une adoption plus large de clauses de suspension de la dette. L’idée est d’apporter une aide temporaire lors de chocs externes clairement définis, tels que les catastrophes climatiques.
Surtout, l’architecture proposée est fortement contrainte. Les garanties contre les créanciers sont intégrées tout au long de la conception.
Le message de la révision de Fitch n’est donc pas que la flexibilité en elle-même soit un problème. Mais cette flexibilité non structurée l’est. Les obstacles analytiques ont été l’incertitude, l’opacité des déclencheurs et le large pouvoir discrétionnaire des emprunteurs.
L’expérience de la Grenade pendant la pandémie de COVID-19 illustre le dilemme que ces mécanismes cherchent à résoudre. En 2020, la Grenade a demandé une suspension de huit mois des paiements dus au titre d’une obligation souveraine restructurée auprès de créanciers privés, bien que l’obligation contienne déjà une clause de pause sur la dette liée aux ouragans. Parce que la clause était liée à un déclencheur de catastrophe naturelle étroitement défini, elle ne pouvait pas être activée en cas de choc pandémique.
La demande n’a finalement pas abouti.
L’épisode a montré que les mécanismes contractuels sont souvent trop étroits pour faire face à l’éventail de chocs auxquels les pays sont confrontés. Les événements climatiques, la volatilité des prix des matières premières, les pandémies et le resserrement financier mondial peuvent tous générer de graves tensions de liquidité sans nécessairement impliquer l’insolvabilité.
Pourtant, les cadres de gestion de la dette souveraine n’ont pas permis aux pays d’absorber de tels chocs sans déclencher un défaut de paiement ou une restructuration.
Ce défi devient de plus en plus urgent, à mesure que de plus en plus de pays sont confrontés à la perspective d’une restructuration de leur dette. Il s’agit d’un processus que suivent les gouvernements pour renégocier le remboursement de la dette avec les créanciers lorsque les remboursements deviennent insoutenables.
Le récent bilan du Fonds monétaire international sur la restructuration de la dette souveraine du secteur privé a noté que le nombre de restructurations depuis 2020 a été relativement limité. Mais, note-t-il, ils ont souvent été plus préjudiciables à l’économie et plus longs que lors des cycles d’endettement précédents.
C’est là que la révision de Fitch pourrait s’avérer significative. Il suggère que les outils financiers conçus pour aider les pays à gérer les crises à court terme pourraient fonctionner dans le cadre des règles de marché existantes, plutôt que d’être automatiquement traités comme des signes de défaut ou d’effondrement financier.
Cela revêt une pertinence plus large dans le contexte du programme de financement du développement des Nations Unies, y compris l’Engagement de Séville, convenu en juillet 2025. Cela nécessite des réponses plus rapides et plus ordonnées aux tensions financières souveraines. De telles approches dépendent de mécanismes permettant aux pays confrontés à des chocs exogènes de :
suspendre temporairement les paiements
stabiliser leurs finances
se redresser sans être automatiquement confrontés à de fortes augmentations des coûts d’emprunt ou à une perte d’accès au marché.
La révision de Fitch ne va pas aussi loin que les ambitions plus larges de réforme du marché reflétées dans l’Agenda de Séville. Mais cela indique que les suspensions de paiement strictement réglementées et fondées sur des règles ne doivent pas nécessairement être automatiquement traitées comme un crédit négatif.
Il est important de noter que ce changement est procédural plutôt qu’idéologique. Il ne réécrit pas les règles fondamentales des marchés de la dette souveraine. Au lieu de cela, il clarifie les conditions dans lesquelles les suspensions temporaires de paiement peuvent être utilisées sans être automatiquement traitées comme des signes de défaut.
Cela donne aux investisseurs, aux gouvernements et aux agences de notation une plus grande clarté sur le fonctionnement de ces mécanismes et sur la manière dont ils doivent être évalués.
La révision elle-même reste limitée. Les clauses proposées sont volontaires, largement non testées à grande échelle et ne traitent pas des situations d’endettement fondamentalement insoutenable. Le changement n’entraîne pas non plus d’ajustements immédiats des notes.
La réforme de la gouvernance de la dette souveraine passe rarement par une refonte radicale. Le plus souvent, cela procède d’un accommodement prudent : des changements progressifs qui s’intègrent progressivement dans les pratiques du marché. La révision de Fitch pourrait s’avérer être un pas modeste mais révélateur dans cette direction.
Il s’agit d’une version éditée de l’article publié pour la première fois par l’UNU-CPR, La révision récente de Fitch signale un changement notable dans la gouvernance de la dette souveraine.